杨国福麻辣烫冲击IPO将带来更多经营上的不确定性

据报道，2月22日，上海杨国福企业管理（集团）股份有限公司（以下简称杨国福）在港交所递交上市招股书，中信建投国际为其独家保荐人。

2003年，杨国福的前身“杨记麻辣烫”在哈尔滨开业。杨国福麻辣烫官网显示，截至目前杨国福在全国共有6000余家餐厅。

创立19年来，杨国福至今未有过对外公开的大规模融资。如今餐饮资本热，一直以“不融资”出名的杨国福也坐不住了。在1月27日向证监会递交境外上市申请后，正式冲击“麻辣烫第一股”。

几乎只做加盟的杨国福，目前年营收已连续三年超过10亿元，面对屡次被曝出却无解的食品安全问题，杨国福能获得投资者的青睐吗？

年营收超10亿元，靠卖货给加盟商赚钱

2003年在哈尔滨创立的杨国福，于2008年走出黑龙江，并于2010年突破了1000家加盟店，到2017年时，杨国福麻辣烫的加盟店已经突破了5000家。根据官网数据，截至目前杨国福在全国共有6000余家餐厅，其中加盟店5900余家，比重达到了约99%。

杨国福在上市申请书也表示，公司的业务运营状况，很大程度上取决于品牌与加盟商之间的关系，以及加盟餐厅的运营状况。

营收层面，招股书显示，杨国福的营收已连续两年突破10亿元。2019年-2020年，杨国福的总营收分别为11.82亿元和11.14亿元；2021年前三季度，杨国福的收入为11.63亿元，相比2020年前三季度的7.23亿元营收，增长约60%。

根据招股书披露，截至2021年9月30日，杨国福共拥有5783家门店，较2020年的5253家增加了530家。而在2020全年，杨国福门店新增532家。

以此计算，2021年前三季度平均单店贡献营收约20万；2020年单店贡献营收约21万，2019年平均单店贡献营收约25万。

以此来看，杨国福目前主要还是依靠规模的扩大来带动营收。

由于疫情以及自营餐厅业务的影响，杨国福的总营收在2020年出现轻微下滑。但其最主要的一项收入——加盟餐厅业务的总收入仍保持增长。

来自加盟餐厅的收入包含加盟费及系统维护费和销售货物（包括自产货品和转售第三方货品）两大类。招股书显示，2020年，杨国福加盟餐厅业务产生的收入增长至10.56亿元，对比2019年的10.36亿元，微增1.9%；2021年前三季度，杨国福加盟餐厅收入为10.97亿元，同比大增近65%。

与一些采取加盟形式的餐饮企业不同，杨国福的加盟业务，并不依靠品牌加盟费支撑营收。

招股书显示，2019年、2020年以及2021年前三季度，加盟费部分分别只占加盟餐厅营收的4.9%、5%和3.3%，更多是来自向加盟餐厅销售货物。

2019年-2020年以及2021年前三季度，杨国福向加盟餐厅销售货物的收入分别为9.78亿元、10亿元和10.58亿元，其中，来自“转售向第三方采购的货品”的销售收入均超过50%。

对于杨国福的收入构成，菁财资本创始人葛贤通向搜狐财经表示，杨国福的收入模式相对是比较健康的，不像一些走传统“快招”模式的连锁加盟企业走，在财务上表现为加盟费收入比重大，而是靠供应链带来更多的收入，“但是从短期来看靠供应链的模式毛利率会低一些”。

葛贤通进一步指出，依靠供应链的话，集团与加盟商的利益是保持一致的，只有终端营业情况好，才会向集团采购。而这种大部分收入依靠供应链产生的收入模式，也是未来加盟连锁企业的一种趋势——“打造一个披着品牌外衣的供应链公司”。

餐易私塾创始人徐剑也向搜狐财经表示，杨国福通过持续的货品供应来获得更多的后端收益，因此前端的加盟费可以降低，以此获得更多加盟商的加盟并在后端产生收益。同时，这种收入模式和跟店铺营收挂钩，店铺只要持续盈利和增长，其后端的利润也可以保持持续的盈利和增长。

根据杨国福官方发布的政策显示，杨国福在不同地区的加盟费用有所区别，在北上广深一线城市，加盟费用为27900元/年，其他地区在20000元/年左右，在多个地区还给予8折装修费优惠。

在杨国福向加盟餐厅销售的货物中，自产货品仅为其四川工厂生产的麻辣烫调味料。而向第三方采购的货物，则包括调味料（如奶粉、鸡精等）、食材以及餐厅运营的设备和包财。

但值得一提的是，在招股书中，采取连锁加盟模式的杨国福，除了必须统一采购的麻辣烫底料和特定产品外，允许加盟商自行通过其他渠道采购食材。

原本依靠向加盟商出售货品赚钱的杨国福，又偏偏在采购食材上给予加盟餐厅较大的自主性，集团对加盟商的“控制力”以及二者之间的联系程度值得探讨。而自采也对口味稳定性以及食品安全问题提出了挑战。

对此，葛贤通认为，从理论上总部是希望控制所有的供应链，一方面是为了更多的收入，另一方面是出于食品安全的考虑。但现实中，除了部分产品可以集采之外，由于连锁店较为分散，一些新鲜的菜品如统一配送反而不划算。因此总部出于成本的考虑，会允许加盟商在当地进行自采，“但未来的趋势还是会由品牌方自己控制”。

招股书内容显示，中国大部分地区的加盟商自采货品主要是保质期较短的新鲜产品，如各种新鲜蔬菜和主食的成品或半成品，为加盟餐厅提供灵活性，以确保相关食材的新鲜度。

此外，徐剑表示，工厂配送在成本上要高一点，这种情况下给到门店的毛利率相对来说不会太高，反而允许加盟商自采一部分的话，就会让加盟商平衡店铺的毛利，也让加盟商多赚点钱。

而对于“控制力”的问题，徐剑表示，对杨国福来说，加盟商必须从总部采购的产品是明文规定的，核心食材也不存在偷换货物的情况，而且每一年杨国福也会开展内部的加盟商评比、检查和监督啊，确保加盟商是按照合同办事，所以“控制力”上不用太过担心。

创立19年几乎未融资，上市前夕紧急派息1个亿

2020年被疫情重创的餐饮业，如今正迎来资本化的高光时刻，除了像喜茶、奈雪和海底捞这种行业内的高端品牌，越来越的“小吃”，例如卤味、拉面、烘焙产品等备受关注。

自2021年下半年开始，餐饮企业便出现现上市热潮，捞王、绿茶餐厅、乡村基等9家企业正在冲击上市，老乡鸡、和府捞面等知名餐饮企业也纷纷公布自己的上市计划。

值得一提的是，创立19年的杨国福至今未有过对外公开的大规模融资。企查查显示，与杨国福相关的融资信息为零。

在葛贤通看来，资本真正大量关注餐饮业，还是从疫情之后开始的，尤其是对“街边生意”。而对企业自身而言，大部分经营得当的连锁餐饮企业，现金流状况都比较好，不需要通过上市或大规模对外公开大规模融资来维持经营。

招股书上由融资活动产生的现金净额，仅来自借款以及控股股东的注资。其中2020年，融资产生的现金净流入约570万元。融资活动产生的现金净额，部分抵消了支付租赁负债以及利息、偿还借款以及向股东派息。

值得一提的是，上市之前杨国福进行了大规模派息。招股书显示，杨国福在2021年9月向权益股东派发了1亿元的股息，扣除个人所得税后有关股息已于2021年9月支付。

在本次上市前的股权架构中，杨氏家族中杨国福、朱冬波以及杨兴宇分别持股38.79%、38.79%和19.39%，以此计算，三人分别获得3879万元、3879万元和1939万元。此外，杨国福、朱冬波和杨兴宇已于2021年12月10日订立一致行动协议。

员工激励持股平台上海福果果和加盟商激励持股平台上海圣恩福，分别持有1.94%和1.09%的股份，二者分别获得194万元和109万元股息。

上市前大规模派息，足以见得杨国福在现金流上的充裕。

在杨国福的招股书中也可以看到，其大部分现金流由经营活动产生。2019年，经营活动产生的现金净额为2.4亿元，2020年，经营活动产生的现金净额2.6亿元，截至2021年9月30日，经营活动产生的现金净额2亿元。

“但餐饮这两年资本化趋势比较明显。”葛贤通表示，所谓的头部品牌看到新生品牌拿到了融资并且确实发生了改变，甚至开始谋求上市，也受到了一定影响。在疫情的刺激下，出于扩张规模等多方面的考虑，也会加速企业作出融资上市的决定。

不过，杨国福能给资本带来足够的回报吗？

对于杨国福这样的大众餐饮而言，“提价难”或许是一大通病，甚至是海底捞这样的品牌，也曾提价后又不得不发布致歉声明，并恢复原价。但杨国福又面临着毛利率较低的问题。此外，销售成本一定程度上也挤压了杨国福的利润空间。

招股书显示，2019年-2020年，杨国福的销售成本分别为8.52亿元和7.94亿元，占总营收比重为72.1%和71.3%；2021年前三季度，其销售成本为8.12亿元，占比为69.8%，该期销售成本较2020年同期增长约53%，也是杨国福在此期间快速扩张的结果。

杨国福的销售成本主要包括两类，一是工厂生产自产货品相关的成本（包括原材料成本、员工成本、折旧及其他生产成本），二是向第三方供应商采购货品的采购成本，上述两类货品又将统一出售或转售给加盟餐厅。

销售成本一定程度挤压了杨国福的利润空间。数据显示，2019年、2020年以及2021年前三季度，杨国福的净利润分别为1.81亿元、1.69亿元和2.02亿元。

而毛利率上，杨国福在2019年、2020年和2021年前三季度的毛利率分别为27.9%、28.7%和30.2%。“能否成为下一个海底捞”是杨国福经常面对的讨论，对比海底捞均在55%以上的毛利率，若想成为下一个海底捞，杨国福仍有较大的提升空间。

但由于杨国福的业务仍深植低线城市。2019年-2020年以和2021年前三季度，杨国福在三线及以下城市的平均加盟餐厅数量，均为所在年餐厅数量最高。其二线、三线及以下城市平均销售额占总加盟餐厅销售额的比重均在40%左右。

因此通过提价来提升毛利润的做法并不现实。

葛贤通也指出，杨国福如果想做大做强，通过提价是非常困难的，想要达到像麦当劳这种大型连锁餐饮的品牌力也比较难。一个可行的方向是通过把供应链做好，可以向同行赋能，卖货给同行来赚钱；另一个就是探索零售化业务，比如预制产品。

连锁加盟模式下食品安全问题频发

在招股书的风险提示中，杨国福公司也表示，公司的业务在很大程度上取决于“杨国福”品牌的市场认知度和受欢迎程度，若无法继续保持、发展和提升的品牌，公司的业务、财务状况和经营业绩可能会受到重大不利影响。

因此，近年来杨国福也不断扩充产品品类，拓展销售渠道。例如2021年初起，开始提供与麻辣烫相关的零售产品，包括方便产品及复合调味料。但目前零售业务的收入比重仅占总收入的3.2%，其中线下零售占2.1%，线上占比1.1%。

在杨国福的天猫旗舰店中，除一款火锅底料产品有3万多的月销量以及一款自热国产品有近1000的销量外，其余产品月销量均不超过500，多款产品月销量为两位数甚至个位数。

此外，杨国福还面临“食品安全”问题的隐患。采取加盟模式实现轻资产扩张的另一面，是杨国福频繁被曝出食品安全相关问题甚至被监管机构点名。

2018年，广州一家杨国福麻辣烫的员工坐在高脚凳上切肉，双脚放在案板上且多次触碰到肉。视频曝光后引发广泛讨论，之后该店负责人承认视频确实发生在自家店内，该名男员工为临时工，以后门店会加强管理。

去年7月，有视频博主暗访杨国福麻辣烫，表示杨国福仓库内食材被老鼠咬后仍继续使用、厨房抹布同时洗菜洗鞋、猪肺不清洗直接下水煮等食品安全问题。随后，杨国福麻辣烫微博发布致歉声明。

去年12月，北京市消费者协会针对近期市、区市场监管局发布的食品安全问题通报，整理了存在食品安全问题的企业名单，杨国福麻辣烫因门店存在食品安全问题上榜。

近日，还有网友在社交平台曝光杨国福自热小火锅吃出异物，疑似固体发霉物。

对于餐饮企业而言，食品安全问题关乎企业品牌形象和口碑，也是餐饮企业长期经营发展的命脉所在，若食品安全无法得到保证，或将给杨国福带来更多经营上的不确定性。